21深度丨A股協(xié)議轉(zhuǎn)讓潮隱秘鏈條：私募頻繁接盤暗藏“代持”玄機(jī)

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 楊坪 深圳報(bào)道

　　近日，又有多家上市公司重要股東向私募機(jī)構(gòu)協(xié)議轉(zhuǎn)讓相關(guān)股份。

　　12 月13日晚間，學(xué)大教育(000526.SZ)公告，公司持股 5%以上的股東紫光集團(tuán)有限公司管理人，擬將紫光集團(tuán)有限公司破產(chǎn)企業(yè)財(cái)產(chǎn)處置專用賬戶持有的616.2萬(wàn)股無(wú)限售條件流通股(占上市公司總股本的5%)，以每股40.302元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給南京星納赫源創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)。權(quán)益變動(dòng)后，紫光集團(tuán)專用賬戶持有學(xué)大教育比例從13.04%降至8.04%。

　　類似學(xué)大教育此類操作并非孤例。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，此前艾可藍(lán)實(shí)控人、天祿科技實(shí)控人、廣東明珠控股股東等也與私募機(jī)構(gòu)簽訂了協(xié)議，擬將 5%以上的股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓給相關(guān)私募機(jī)構(gòu)。

　　據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，自5月24日“減持新規(guī)”正式落地以來(lái)，截至12月13日，超半年時(shí)間里已有389家上市公司披露協(xié)議轉(zhuǎn)讓計(jì)劃或進(jìn)展公告，6月至11月平均每月都有40家以上公司股東籌劃股份轉(zhuǎn)讓。

　　協(xié)議轉(zhuǎn)讓藏玄機(jī)

　　協(xié)議轉(zhuǎn)讓作為現(xiàn)行法規(guī)所允許的主要股東合規(guī)減持的重要途徑之一，近年來(lái)受到了市場(chǎng)人士的追捧。

　　一方面，協(xié)議轉(zhuǎn)讓可以減少主要股東減持給市場(chǎng)帶來(lái)的波動(dòng)，另一方面，協(xié)議轉(zhuǎn)讓方案設(shè)計(jì)比較靈活，受讓股份的數(shù)量，受讓股份的價(jià)格都可以協(xié)商確定，更好滿足交易雙方的合理需求。

　　自2024年5月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布史上“最嚴(yán)”減持新規(guī)后，越來(lái)越多上市公司重要股東選擇通過(guò)“定向”協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式減持股份。

　　不過(guò)，在此輪協(xié)議轉(zhuǎn)讓潮中，大量私募機(jī)構(gòu)的介入，引發(fā)了市場(chǎng)的關(guān)注。如11 月以來(lái)公告的匯通能源、ST瑞科、和勝股份、超訊通信、赫美集團(tuán)、文峰股份等，公司股東的協(xié)議轉(zhuǎn)讓對(duì)手盤都為私募基金。

　　部分行業(yè)人士認(rèn)為，私募基金通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式接盤上市公司股份，可以實(shí)現(xiàn)投資增值并擴(kuò)大自身持股規(guī)模；部分上市公司股東有資金需求，通過(guò)向私募基金協(xié)議轉(zhuǎn)讓也有利于減少對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的沖擊。

　　前資深投行人士王驥躍便指出，協(xié)議轉(zhuǎn)讓是減持的一種形式，也是法規(guī)允許的一種形式。“協(xié)議轉(zhuǎn)讓之前比較少用，一方面是因?yàn)閰f(xié)議轉(zhuǎn)讓的量比較大，另一方面是受讓方也還有繼續(xù)減持的時(shí)間限制。當(dāng)然，所有的轉(zhuǎn)讓都是雙方利益平衡的結(jié)果，受讓方也是判斷風(fēng)險(xiǎn)收益可以匹配才會(huì)去接盤的。”

　　但21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從市場(chǎng)人士處獲悉，部分私募機(jī)構(gòu)接盤上市公司股份的過(guò)程中存在“代持”行為，市場(chǎng)需引起警惕。

　　“根據(jù)減持規(guī)則，大股東二級(jí)市場(chǎng)減持，每90天內(nèi)不能超過(guò) 1%、大宗交易減持不超過(guò)2%，而且每次減持需要事先發(fā)減持公告。但是持有 5%以上股東減持，在減持?jǐn)?shù)低于5%后，減持就不需要再公告，也不存在不允許減持的窗口期。所以現(xiàn)在有很多私募機(jī)構(gòu)成立產(chǎn)品，幫助大股東減持。”華南一家接近上市公司人士說(shuō)道。

　　根據(jù)減持新規(guī)，“上市公司大股東減持或者特定股東減持，采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式的，單個(gè)受讓方的受讓比例不得低于上市公司股份總數(shù)的5%”，“受讓方在受讓后6個(gè)月內(nèi)，不得減持其所受讓的股份”。

　　“按照減持新規(guī)的要求，新接盤的股東會(huì)先等待六個(gè)月，然后在3個(gè)月內(nèi)減持到 5%以下，所以一般協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股份會(huì)在 5%以上，卻不會(huì)超過(guò)太多。但有一些交易中，股權(quán)并沒(méi)有實(shí)際轉(zhuǎn)移，而是協(xié)議‘代持’。這種操作主要模式是，前期私募機(jī)構(gòu)會(huì)支付對(duì)應(yīng)股權(quán)價(jià)值的 5-6成資金，大股東根據(jù)這部分資金支付利息。等到減持完成后，收益部分大股東分給私募機(jī)構(gòu)10%~15%。”前述接近上市公司人士進(jìn)一步補(bǔ)充道。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，上述“協(xié)議代持”過(guò)程中，私募機(jī)構(gòu)扮演了“通道”的作用，但由于行為較為隱蔽，投資者難以甄別，此類交易亦存在一定的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

　　“減持新規(guī)”威懾力

　　上市公司股東之所以采取“協(xié)議代持”方式，與此前發(fā)布的史上最嚴(yán)“減持新規(guī)”有關(guān)。

　　今年年初，證監(jiān)會(huì)“減持新規(guī)”，明確了控股股東、實(shí)際控制人二級(jí)市場(chǎng)減持與上市公司股價(jià)表現(xiàn)、分紅情況掛鉤，強(qiáng)化了減持約束。同花順iFinD顯示，截至11月30日，A股共有2222家上市公司減持受到限制。

　　今年8月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《進(jìn)一步規(guī)范股份減持行為》的通知。隨后，滬深北交易所積極落地，發(fā)布規(guī)范上市公司大股東、實(shí)控人減持股份的規(guī)定細(xì)則。

　　期間，監(jiān)管部門對(duì)違規(guī)減持出重拳，10月11日，北京、上海、深圳、江蘇四地證監(jiān)局同時(shí)出手，針對(duì)三名投資者違規(guī)減持北交所上市公司股票的行為，采取責(zé)令購(gòu)回違規(guī)減持股份并向上市公司上繳價(jià)差的行政監(jiān)管措施，并記入證券期貨市場(chǎng)誠(chéng)信檔案。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，年內(nèi)證監(jiān)會(huì)和地方證監(jiān)局對(duì)違規(guī)減持合計(jì)開(kāi)出近兩百?gòu)埩P單。

　　9月以來(lái)，增量政策引發(fā)市場(chǎng)預(yù)期升溫，A 股市場(chǎng)回暖，部分上市公司股東也順勢(shì)計(jì)劃減持手中的股票。wind 數(shù)據(jù)顯示，9 月至今，A 股合計(jì)披露了減持事件2021起，涉及上市公司812家。其中，涉及實(shí)控人、控股股東的減持事件為 178 起，占比不到9%。

　　從減持目的來(lái)看，主要是因股東個(gè)人資金需求，資產(chǎn)配置需要、合伙企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展需要或經(jīng)營(yíng)期屆滿、PE機(jī)構(gòu)退出需要、償還貸款等，也有部分減持行為是一致行動(dòng)人內(nèi)部調(diào)整。

　　期間，部分重要股東的減持行為確實(shí)引發(fā)了上市公司股價(jià)的短期波動(dòng)，但很快又恢復(fù)平穩(wěn)。

　　“大股東的股份減持，不一定是洪水猛獸，只要上市公司的業(yè)務(wù)不斷地發(fā)展，上市公司大股東在現(xiàn)有法律法規(guī)下，合法合規(guī)地減持，都是可以接受的正常的市場(chǎng)化行為。”澤浩資本合伙人曹剛對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說(shuō)道。

　　王驥躍也認(rèn)為，減持是股東回收投資資金的一種方式，“減持問(wèn)題確實(shí)是個(gè)大問(wèn)題，一方面不能將所有持股都減掉，完全減持市場(chǎng)不可能接得住；另一方面又不能太限制減持，減持是整個(gè)資金循環(huán)的一環(huán)，減持減不了，新的投資就缺資金。”